Sur les marchés cette semaine -

La mise sous tutelle de Fannie Mae et de Freddie Mac par le Trésor américain a dominé la semaine. Au-delà des aspects techniques (fonds propres en particulier), la décision du Trésor lève une incertitude majeure sur le financement hypothécaire aux Etats-Unis. Ces agences de refinancement détiennent la moitié de la dette hypothécaire résidentielle mais assurent actuellement environ 80% des crédits nouveaux.

L’enjeu est important pour la distribution de crédits hypothécaires mais aussi sur le coût de ces crédits. L’opération se traduit d’ores et déjà par une baisse des conditions : sur un crédit à trente ans, le taux d’intérêt est redescendu à environ 6% alors qu’il était de 6,6% il y a quelques semaines.

Les problèmes de fond de l’immobilier américain demeurent (stocks de maisons déjà existantes, prix, défauts) mais la solution apportée constitue un élément essentiel de la stabilisation à venir.

Paradoxalement, l’annonce des mesures sur Fannie Mae et Freddie Mac a relancé l’incertitude sur Lehman Brothers. Les difficultés de Lehman ne sont pas comparables en ampleur à celles de Bear Stearns mais la même question se pose sur la valeur des actifs du bilan.

En Europe, les indices de prix de détail confirment que le pic des tensions sur les prix est désormais passé : en France, par exemple, la hausse annuelle est de 3,5% après 4% au plus haut (sur la base de calcul de la BCE).

 

 

EUROPE

La mise sous tutelle des organismes de refinancement hypothécaire aux Etats-Unis a entraîné un fort rebond des marchés européens en début de semaine, aussitôt contredit par les déboires de Lehman Brothers et son incapacité à lever des capitaux. Dans le même temps, les publications de chiffres d'affaires en Europe ont confirmé le ralentissement de l'activité : recul des ventes de 3,2% à 9,9% selon les enseignes pour les distributeurs britanniques Kesa et Home Retail Group sur le trimestre écoulé, perspectives de ralentissement de la croissance pour le groupe de luxe Richemont. L'industrie papetière européenne va connaître de nouveaux bouleversements avec les importantes réductions de capacités annoncées par les finlandais Stora Enso et UPM Kymmene (3 300 emplois concernés par les réductions d'effectifs en Europe). Enfin, le paysage bancaire allemand continue sa recomposition à marche forcée avec l'intérêt dévoilé de Santander et Deutsche Bank pour Deutsche Postbank.

 

FRANCE

Le début de semaine a été marqué par le rebond des valeurs financières, après l’annonce du plan de sauvetage de Freddie Mac et Fannie Mae par le gouvernement américain. Elles restent toutefois sous pression : le Crédit Agricole a présenté un nouveau plan stratégique pour sa filiale de banque de financement et d’investissement Calyon, et Natixis peine à convaincre les investisseurs pour son augmentation de capital. Le marché a salué le changement de directeur général de Sanofi : Gérard Le Fur va quitter ses fonctions et être remplacé par Chris Viehbacher, auparavant chez GlaxoSmithKline, qui est censé donner un nouvel élan au groupe pharmaceutique. Les valeurs dollar (EADS en particulier) continuent de profiter de l’affermissement du billet vert vis-à-vis de l’euro. Le marché du crédit reste tendu : Vivendi renonce à une émission obligataire qui devait se situer entre 500 M€ et 600 M€, face à l’accueil mitigé de l’opération par le marché.

ETATS-UNIS

Le secrétaire d'état au Trésor, Paulson, a annoncé au cours du week-end la mise sous tutelle des deux agences de refinancement hypothécaires : Fannie Mae et Freddie Mac sont dorénavant sous la gestion de la Federal Housing Finance Agency (FHFA). L'Etat américain va racheter pour 1 Md $ d’actions préférentielles. Celles-ci sont assorties d'un coupon de 10% et de bons de souscription représentant une participation de 79,9% dans chacun des deux groupes. De plus, le Trésor pourra injecter jusqu’à 100 Mds $ dans chaque agence. Cette intervention a permis aux indices américains d'amorcer un rebond en début de semaine avant de rechuter (S&P500 en baisse de -1% sur cinq séances), pénalisés par les financières : le cours de Lehman a chuté de 75% suite à l'échec des discussions avec la Banque Coréenne de Développement, à la publication de pertes de 3,9 Mds $ pour le 3^e trimestre et à la mise sous surveillance de la note de crédit par Moody's et Standard & Poor’s. Le Trésor dirigerait à présent des discussions afin de trouver un repreneur pour Lehman. La plus mauvaise performance de la semaine vient du secteur de l'énergie (en baisse de -2,5%) suite au recul du prix du pétrole autour de 102 $, malgré la décision de l'OPEP de réduire sa production de 520K barils/jour et à la série d'ouragans qui ralentissent l'exploitation dans le Golfe du Mexique.

 

ASIE

Pour l'indice MSCI Asie, la semaine se termine pratiquement avec un retour au même point que vendredi dernier, avec, toutefois, une très forte volatilité. Une envolée spectaculaire lundi, suite aux annonces de nationalisation de Freddie Mac et Fannie Mae, a été suivie de trois jours de chute brutale avec un point culminant jeudi, proche de « la vente panique », avant de retrouver un peu de sérénité aujourd'hui. Pourtant, les nouvelles en Asie ont été plutôt bonnes. En Chine, une décélération modérée se précise au niveau de la production industrielle, des exports et des imports. Les rumeurs concernant un plan d’accompagnement – annoncé d'ici la fin du mois –  de cette croissance qui reste très solide se précisent :

1)       redynamiser la consommation en baissant les impôts aux particuliers, entre autres ;

2)      soutenir le secteur de l'immobilier en ajustant l'offre à une demande qui reste très forte mais n'a plus les moyens d’assumer les hausses de prix ;

3)      annoncer de nouveaux plans d'investissement dans l'infrastructure.

En Inde, les derniers chiffres de la production industrielle sont bien meilleurs qu'attendu et la baisse du prix du baril, qui se poursuit, reste un élément positif fondamental. Ce ne donc pas ces facteurs qui expliquent la nervosité sur les marchés cette semaine. La forte hausse récente du dollar – moins la hausse en elle-même que sa vélocité – a secoué les monnaies locales. C'est le cas notamment de la roupie indonésienne cette semaine. La crainte d'attaques en règle, comme en 1998, contre ces mêmes devises est encore dans les mémoires et a contribué à des ventes paniques. Le contexte apparait très différent cette fois. Les réserves détenues par la majorité des pays asiatiques rendraient ce type de tentative extrêmement hasardeux. Il est vrai qu'un dollar fort annule partiellement l'effet positif de la baisse du prix du baril mais il est probable qu'avec l'accroissement du déficit américain, le dollar faiblisse à nouveau sans que le pétrole reparte à la hausse. L'inflation est bien en train de perdre du terrain.   

 

CHINE

Dans un contexte global d'aversion aux risques très forte, les actions chinoises ont continué de chuter cette semaine (-8% pour les actions H cotées à Hong Kong et -5% pour les actions A). Les chiffres économiques sortis cette semaine confirment le ralentissement de l'économie chinoise : moindre inflation en août (4,9%), moindre croissance des exportations (21,1%), moindre croissance des importations (23,1%) et moindre production industrielle et consommation électrique. Seules les ventes de détail ont affiché une plus forte croissance. Globalement, ces chiffres inquiètent les investisseurs qui craignent un « hard landing » de l'économie chinoise. Nous estimons que le scénario de soft landing est plus probable et qu'il ne faut pas oublier les distorsions de l'été (Jeux Olympiques et coupures de courant). Il nous apparaît opportun d'attendre octobre pour avoir une visibilité plus forte sur l'économie. Entretemps, le marché devient de plus en plus attrayant en termes de valorisation, avec, néanmoins, un risque supplémentaire de révision à la baisse des bénéfices.

 

INDE

Malgré la baisse de l'inflation à 12,1% et une progression de la production industrielle meilleure qu'anticipée à 7,1% (contre 6/6,5% attendus), le marché indien continue de corriger en raison notamment de la baisse de liquidité consécutive au fort rebond du dollar.

La Roupie a perdu 5% contre le Dollar sur 1 mois. Cependant, il semble peu probable, à moyen terme, que la Roupie continue de se déprécier fortement contre Dollar pour les raisons suivantes :

1. la baisse du brut réduit significativement le déficit courant de l'Inde : rappelons qu'une baisse de 1 Dollar du prix du pétrole réduit le déficit courant de l'Inde de 700 M USD ;
2. le différentiel de taux entre les Etats-Unis et l'Inde reste important.

Ces tendances macroéconomiques confortent la validité d'un scénario d'atterrissage en douceur de l'économie indienne. Une forte volatilité est à prévoir jusqu'à la publication des résultats des sociétés à la mi-octobre.

 

BRESIL

Le marché a continué à baisser, en raison notamment de la performance négative des matières premières et d’autres actifs globaux dits « à risque ». Cette semaine a été marquée par une hausse des taux de 0,75%, à 13,75%, attendue par le consensus. Un point intéressant à noter : le manque d’unanimité au sein du comité chargé de la politique monétaire qui a laissé les économistes spéculer sur une diminution du rythme des hausses (0,50% au lieu de 0,75%) et la pause éventuelle en mi-2009. Elle a également été marquée par la publication des détails sur les réserves de Petrobras. Un nouveau gisement pourrait générer entre 3 et 4 Mds de barils de pétrole, ce qui augmenterait les réserves de Petrobras de 12 à 17%. La bourse va évidemment continuer à être touchée par les prix des matières premières. Néanmoins, certaines entreprises confirment que les bénéfices restent solides. De plus, le marché se traite en bas de la fourchette historique.

 

JAPON

Après un fort rebond lundi dernier suite à l'annonce de mise sous tutelle de Fannie Mae et Freddie Mac, le marché japonais est reparti à la baisse. Le contexte global d'aversion aux risques impacte directement la bourse japonaise. Les investisseurs sont passés d'une problématique d'inflation (comparativement positive pour le Japon) à une problématique de croissance globale (négative pour les entreprises japonaises perçues comme étant de grandes exportatrices).

Dans ce contexte, les nouvelles économiques domestiques très faibles n'ont pas aidé. A court terme, le marché est prisonnier du contexte global difficile.