Sur les marchés cette semaine

Statu quo aux Etats-Unis (à 2%) et hausse des taux de la BCE (de 4 à 4,25%) dans la zone euro n'ont pas surpris. Sans tomber franchement dans la récession, l'économie américaine reste fragile (taux de chômage à 5,5% - inchangé – et pertes de 62 000 emplois, ISM non-manufacturier en baisse à 48,2) tandis que l'économie européenne continue à donner des signes de ralentissement. La Grande-Bretagne présente, avec l'Espagne et l'Irlande – déjà en récession pour cette dernière, la situation la plus fragile. La plupart des marchés immobiliers sont désormais entrés dans des phases de correction.

La BCE a largement diffusé son analyse et ses convictions et son raisonnement a été à nouveau formulé jeudi. Consciente de ne pas pouvoir lutter directement contre les causes largement externes de l'inflation (4% en juin), elle « fera tout » pour prévenir les effets de « second tour » où pourrait se mettre en place une spirale prix-salaires très difficile à éliminer. Ses commentaires plutôt modérés jeudi ont rassuré sur les prochaines initiatives.

La réaction du marché des changes est révélatrice de l'évolution de la perception sur le dollar. La hausse des taux dans la zone euro n'a pas entraîné de faiblesse supplémentaire sur la devise américaine qui a fini la séance de jeudi proche de 1,57.

Le pétrole a franchi le niveau de 145 $ et son prix apparaît de plus en plus éloigné d'une situation fondamentale où une réelle incertitude pèse sur l'offre (notamment dans les pétroles légers) mais la constatation est que la demande va être durablement affectée. Qu'il s'agisse des pays développés ou des pays émergents, la hausse des prix des produits pétroliers affecte directement leur consommation mais elle affecte aussi le niveau d'activité en général et par conséquent leur consommation indirecte.

EUROPE

Les marchés européens ont de nouveau fait preuve de fébrilité cette semaine. Le nouveau record du prix du baril et la hausse des taux directeurs en Suède et dans la zone euro, malgré un discours moins restrictif de la part de la BCE, n'en finissent pas de peser sur les marchés d'actions. Du côté des sociétés, les mauvaises nouvelles continuent d'être sévèrement sanctionnées : -45% pour le promoteur immobilier britannique Taylor Wimpey qui peine à finaliser sa recapitalisation, -30% pour Marks & Spencer après l'annonce d'un recul de 5,3% de ses ventes sur les trois derniers mois, -9% pour le cimentier irlandais CRH après la révision en baisse de ses prévisions de résultat. En revanche, le secteur de la pharmacie s'est distingué (+3% sur la semaine) grâce, notamment, à la décision favorable d'un tribunal américain sur l'un des principaux médicaments d'AstraZeneca, le Seroquel.

FRANCE

L'allocation sectorielle est déterminante sur la semaine : la recherche du défensif domine le marché, sans grande différenciation par valeur. Deux secteurs affichent de fortes performances absolues, pharmacie et télécoms : leur statut défensif rassure, renforcé par des valorisations historiquement basses, ce qui n'est pas le cas de certains secteurs dits défensifs (utilities, boissons ou distribution, …). France Télécom offre, dans ce contexte, la meilleure performance du marché dans la foulée du retrait de son intérêt pour l'opérateur Telia-Sonera. Le secteur bancaire, rassuré par l'arrêt cette semaine d'annonces de recapitalisation ou de nouvelles dépréciations, ressort positivement. En revanche, l'avertissement sur les résultats de CRH a remis sous pression le secteur de la construction (Saint-Gobain, Lafarge) avec le sentiment d'un ralentissement cyclique sur l'Europe qui commence à se matérialiser dans les comptes des entreprises. La poursuite de la hausse du baril de pétrole n'a pas empêché une forte prise de profits sur les secteurs des matières premières (Eramet) et de l'acier (Arcelor-Mittal).

ETATS-UNIS

Sur ces 5 derniers jours (de vendredi à jeudi), le S&P500 accentue sa baisse (-1,6%), au plus bas depuis juillet 2006, tout en poursuivant la rotation sectorielle amorcée en juin.

Les matières premières (-5,4%) sont les plus gros perdants : les prix des matières premières poursuivent leur hausse mais les prix des actions ne suivent plus. Mi-juin, le secteur affichait encore la meilleure performance (+6% sur l'année). Aujourd'hui, il n'est plus que le 3ème meilleur secteur (-6% sur l'année) derrière les services publics et l'énergie. Les valeurs de l'acier et du charbon ont fortement corrigé mais les difficultés du secteur automobile, soulignées par la baisse de General Motors, ainsi que les problèmes de renégociations des contrats par les sidérurgistes n'expliquent pas tout.

L'énergie (-0,6%) résiste mieux en raison de tensions géopolitiques, notamment entre l'Iran et l'Israël, et des stocks de pétrole qui laissent le baril atteindre 146 $.

Le secteur de la santé (+1,8%) sort gagnant de ce débat sectoriel : la sécurité des free cash-flows et des dividendes combinée à une croissance des bénéfices favorable par rapport au marché attire les investisseurs. Dans le secteur des technologies (-2,7%), les déceptions trimestrielles se poursuivent avec entre autres Nvidia et Advanced Analogic. Les financières sont en baisse de -4,2% en raison de craintes sur les conséquences des problèmes des rehausseurs de crédit.

ASIE

L'indice MSCI des marchés Asie hors Japon est en train de tester un important support au niveau des 475 pts. Ce point bas a été testé déjà à deux reprises au cours des 12 derniers mois, en août 2007 lors de la correction brève qui précéda la hausse massive de fin d'année, et en mars 2008 où la hausse qui s'ensuivit fut beaucoup plus modérée. Alors que le pétrole bat de nouveaux records à la hausse et que les taux d'intérêt continuent d'être augmentés en Europe et en Asie, la situation reste délicate. Pourtant, après la forte baisse, nombre d'éléments négatifs apparaissent intégrés dans les cours. L'Asie hors Japon, après les fortes révisions récentes de croissance des profits, se traite à 11,9x sur 2008 et à 10,5x sur 2009. La prime payée pour accéder à une croissance supérieure au reste du monde a complètement fondu et le marché américain, dont la croissance est inférieure hors valeurs pétrolières, est désormais plus cher.

Sans vouloir minimiser les risques auxquels la région fait face en cette année 2008, notamment après 4 années de hausse exceptionnelle, il est crucial de ne pas perdre de vue le potentiel intact qui s'offre aux investisseurs, notamment en matière de demande domestique. La hausse des salaires en Chine, en Inde et dans les pays d'Asie du Sud-Est est douloureuse pour les sociétés exportatrices mais elle fait entrer une nouvelle classe moyenne dans la société de consommation. Le prix actuel à payer pour participer à ce mouvement à venir n'est pas très cher, ces derniers jours, au regard du potentiel de hausse.

CHINE

L'indice s'est repris, terminant la semaine à -2,6% (plus bas à -7%), suite à la décision du gouvernement de Taiwan d'autoriser une augmentation de la pondération d'actions domestiques au sein d'un portefeuille (de 0,4% à 10%) et d'éliminer le plafond sur la détention maximale d'actions H et de Red Chips. Cette nouvelle est positive à long terme. Malgré l'annonce de quatre banques déclarant une croissance des profits supérieure à 50% sur le premier semestre, les valeurs financières ont été durement touchées, en particulier Ping An Insurance et China Merchants Bank qui ont chuté de 10% à un jour d'intervalle. Ping An a démenti les rumeurs concernant une possible évasion fiscale, mais a confirmé qu'une enquête est menée par les autorités chinoises. Nous avons vendu toutes nos positions sur Ping An, estimant que les bénéfices allaient significativement décroître. La majorité des gérants incitent donc à la prudence à court terme.

INDE

La semaine a été extrêmement volatile en Inde. Les fortes amplitudes de marché s'expliquent principalement par le dénouement de positions short, non relayées par des achats en cash.

Quelques observations sont néanmoins intéressantes :

- sur les 20 dernières années, les plus fortes chutes du marché indien n'ont jamais excédé 50% depuis le plus haut. Depuis son plus haut, le 8 janvier dernier, le Sensex a chuté de 36% en INR, ce qui laisse penser que le plus gros de la correction semble derrière nous.

- le marché, tenant compte de la hausse du coût du capital, se traite aujourd'hui 13x les bénéfices, contre une moyenne de 15x sur les 10 dernières années.

Tous ces signes encouragent à penser que commencer à revenir sur le marché indien fait sens dans la mesure où le potentiel de baisse semble s'être réduit significativement et les perspectives de croissance bénéficiaires restent bonnes (16 à 18%).

BRESIL

En ligne avec les autres marchés, le Brésil a fortement corrigé. La publication des chiffres de production industrielle de mai, inférieurs aux attentes (-0,5% contre le consensus à +0,2%), a déçu. Néanmoins, il ne faut pas oublier qu'un léger ralentissement de la production industrielle devrait réduire les pressions inflationnistes, un des soucis majeurs des investisseurs. Les meilleurs performeurs : Cosan (producteur du sucre et d'éthanol, +8%), JBS (producteur de viande) et les sociétés d'électricité, en tant que "hedge" contre l'inflation.

JAPON

Dans la tourmente actuelle, le marché japonais n'échappe pas à la baisse, même s'il continue de faire mieux que les grands marchés mondiaux.

Les chiffres du Tankan font toujours état d'une économie domestique atone, mais rien qui étonne les investisseurs. Le Yen est remonté contre dollar, ce qui a affecté les exportateurs récemment. On estime que ce marché va continuer à rester « défensif ». En effet, il n'est pas attendu de révisions à la baisse importantes des bénéfices. Par ailleurs, l'impact négatif de la hausse du prix de l'énergie est relativement mitigé au Japon, compte tenu de la forte efficience énergétique de l'économie nippone.